中免

中國中免去年業績重拾增長動力，但今年首季度的表現卻有點停滯不前，市場憂慮內地消費前景 重點： 中免首季度盈利僅增長不足1%，收入更按年跌近一成 業績公布前，管理層又再出現變動 　 劉智恒 中國中免的曙光是否稍縱即逝？又或是一場美麗的誤會？ 年初中國旅遊集團中免股份有限公司(1880.HK)公布2023年業績快報時，收入及盈利分別按年增長24%及33.5%，加上去年底公布與國內機場達成的減租協議，均對中免利好，市場對公司股價的未來走勢，似又燃起了希望。 畢竟中免在2022年高峰時，每股高見280港元，市值近5,790億港元，但不到兩年間股價插水近七成半，蒸發近4,300億港元，眾多投資者高位被綁，當看見去年業績有可觀增長時，大家期望或股價能迎來一輪復修，甚至可以重拾失地。 首季業績乏亮點 然而近日中免公布的首季度業績快報，似乎情況又不如想像般樂觀，盈利按年增長只有0.33%至23億元，收入更不升反跌，按年跌近一成至188億元，毛利率與去年同期比較，則上升3.95個百分點至32.7%。 集團的生意額下跌，但盈利得以保持，很明顯是減省了成本，這全賴去年底與機場達成減少分成協議的結果。 根據新協議，首都機場T2、T3航站樓和上海虹橋、浦東機場對中免商城的提成比例，分別由47.5%、43.5%、42.5%調整至18%至36%之間。綜合計算，平均分成比例約在20%至25%，較原有比例大幅下降。另外，租金保底費亦同時下調，首都機場由每年約30億元降至不到6億元；上海兩機場由原來的年均約61億元，降至年均約7億元。 由於分成的比例是今年1月實施，即是在首季度業績上已可反映，相信若非大幅度下調分成比例，中免很大機會首季盈利按年出現倒退。 消費單價滑落 海南島在政策扶持下，免簽證國家不斷增加，中免在海南島深耕六年，省內有六家離島免稅店，包括全球前兩大的免稅商業綜合體，海口國際免稅城和三亞國際免稅城，擁有絕對優勢，但中免仍然未能提升收入，怪不得讓市場失望透頂。分析問題，結論很大機會只有一個，就是內地的消費力的下降，特別是奢侈品。 據海口海關統計，今年2月10日至17日，海口海關共監管離島免稅購物金額24.9億元，購物人數近29.8萬人次，人均消費8,358元。與2023年春節假期相比，海南離島免稅購物金額增長近六成，購物人數增長近九成，可客戶單價竟下滑了16%。 中免公布首季業績快報後，股價接近原地踏步，之後幾天更接連下跌，全周跌8.3%，至68.2港元，可見市場對公司的表現有一定保留，暫時也不敢寄以厚望。多家投資銀行都將中免的目標價下調，反映投行也對公司的前景仍然審慎。 投行紛降目標價 建銀國際指中免的收入及盈利率增長較慢，將今明兩年的盈利預測下調17%及22%，目標價由105港元下調至94港元。麥格里在審視中免首季業績後，將今年至2026年的期內純利預測下調0.8%至1%，目標價由116港元降至115港元。 大和看得最淡，認為人均消費下跌將影響中免表現，將其評級由「買入」調低至「跑贏大市」，目標價由135港元大劈至80港元。 事實上，部份市場人士對中免2023年業績表現也過份樂觀，若細心留意，去年業績的理想，除本業增長外，很大程度來自公司的其他收入，當中包括利息收入、匯兌損益及政府補助。此部分由2022年度的4.2億元，增至去年的14.9億元，按年增逾兩倍半。其中最主要是來自新增大額定期存款，讓利息收入隨之大增加所致。 市場另一關注點，是過去一年中免管理層頻頻更替，公司在公布首季業績的前一周，發公告表示總經理王軒因工作調整，已申請辭去職務。 去年2月，彭輝卸任董事長後由李剛上任，豈料不到九個月，李剛突然病逝，由王軒出任主席。作為長線投資者，對於管理層頻頻變動十分關心，怕會對公司的發展方針有影響，並需要時間觀察新管理者的表現。 綜合分析，中免雖能大幅壓縮成本，但未來還看內地經濟及消費力的走向，現在只是首季情況，暫難下確切定論，投資者可續觀望，看接下來的季度表現。另外，內地政府或許會續有政策利好海南島或免稅品店，而中免的受惠情度會有多大，也是需要注意，然後再作出進一步決定。 咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯繫我們 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

劉智恒      ▷ 香港      陳茂波稱短期不推增值稅 香港股樓稅收大減，政府財政收入面臨大壓力，財政司司長陳茂波早前曾表示，開徵資本增值稅是政府一個研究範圍。消息一出後，引起市場一片爭議聲，特別是地產發展商，更是大力反對；投資銀行即時配合，摩根大通發表報告，指以部分國家實施50%資本增值稅率為例子，港樓有可能在實施前出現一波恐慌性拋售。 摩通的報告似有點危言聳聽，世界上多個地方如中國及美國也有實施相類稅種，香港即使推行，未必如摩通說般嚴重。香港稅基十分狹窄，資本增值稅無疑是其中一個稅源，但在經濟疲弱，股市每況愈下，樓市亦在調整的時候推出，確實對經濟不利。不過，及後陳茂波在瑞士達沃斯的世界經濟論壇期間回應，表示須顧及本港競爭力，短期內無意開徵資本增值稅。一場茶杯裏的風波，終在財爺一句說話而消弭下來。 打擊濫用公屋嚴查內地資產 為要有效運用房屋資源，房屋署近年致力打擊濫用公屋單位，今財年首8個半月，房署已回收2,100個濫用或違約的單位，是上一個財年的總量。與此同時，房署正研究，嚴查公屋住戶在內地及海外的資產申報，署長羅淑佩強調是「有的放矢」。 現時港人申請公屋時，為免超越資產規限，許多時未必將內地或海外的資產申報，過去房署在此方面的審查沒那麼嚴謹，加上香港政府向內地機構查核需要一定程序及時間，令到部分違規者得以瞞天過海。但現時署長已開腔，會在此加大力度，以打擊濫用公屋資源，相信會有一批沒上報或虛報者受到懲處。 港發展商納入支持名單 早前內地政府指示銀行要在融資上支持部分房企，據市場消息，平安銀行已列出一份白名單，總共有41家房企被納入其中，當中除了內地耳熟能詳的龍湖(0960.HK)、萬科(000002.SE)，金地(600383.SH)及綠城(3900.HK)外，香港的開發商新鴻基地產(0016.HK)及新世界發展(0017.HK)也在名單之中。 香港發展商的財務狀況並沒太大問題，負債比率相對要低，財政穩健，對資金需求沒急切性。當然，這次在白名單榜上有名，對本港發展商來說，屬好事一椿，反正就是多了一個融資窗口。相反，內地政府對情況較差的房企，暫未有任何方法施以援手，目前大方向仍是以支持具實力房企為先，避免不利消息會令優質企業受牽連。 ▷ 內地      內地新盤樓價六連跌 內地樓價仍然持續下調，路透根據國家統計局公布的數據推算，70大中城市新建商品住宅價格指數，去年12月按年下跌0.4%，跌幅是過去九個月最大，亦是連續第六個月下跌。70大城市中，下跌的有62個，上升的只有7個，只有一個是持平。四大城市中，按月比較只有上海升0.2%，北京持平，廣州和深圳分別下跌1%及0.9%。 我們認為，房價一形成下行趨勢，跌勢將會持續，雖然中間或會有所反彈，但整體方向是跌多於升。事實上，歐美國家針及西方資金外流下，內地經濟受到相當壓力，世界銀行也估計內地今年經濟增長4.5%；至於房地產，房屋供應沒減少，但需求正在減弱，房企去年第四季的按月銷情走弱，趨勢很大機會延續，今年也未許樂觀。 融創文旅項目乏人問津 內房企業急需現金還債，又或將發展中項目脫手，以減輕資金負擔，《每日經濟新聞》報道，融創中國(1918.HK)在近一個月，先後放售4個文旅項目，包括武漢甘露山文創城、成都融創施柏閣酒店、成都融創堇悅酒店，以及昆明城，但反應十分冷淡，有項目甚至無人問津。 其實又很易理解，內地大部份民企負債纍纍，大家似乎也要趕賣資產，那有能力去買新項目。資金仍然較充裕的，主要是幾家大型國企，但目前樓市每況愈下，他們手上也不是沒有存貨，那為何還要入貨。而且融創出售的是文旅項目，主要以收租為主，資金回籠更慢，對開發商來說吸引力低，即使賣家願意大幅劈價，也不容易找到買家。 ▷ 咏竹坊文章      百果園出師未捷先插水 剛迎來上市一周年的百果園(2411.HK)，股價突然閃崩，一天下跌30%，市場推測是部分股份鎖定期過去，即被大手拋售，公司只回應業務一切正常。此前，《咏竹坊》報道百果園的十年發展大計，在2034年前自建平台的商品交易總額要超過1,000億元，門店數量逾1萬家，最終成為全球果王。 咏竹坊報道指出，百果園的經營模式最大問題是如何管理好旗下加盟商，過去市場有垢病，加盟商在水果質素、送貨時間及服務態度都未到位。另外，公司的毛利率較低，純利率更只有低單位數，但市盈率則偏高，股價未跳水前高達21倍，相較同行洪九果品(6689.HK)的4倍，就顯得較高。至於企業管治亦需要進一步加強，公司曾未按規定期限公示2022年報告，被深圳官方機構列入經營異常名單，去年中大股東按股，予外界感覺也不太好。這次股價突崩盤，市場對百果園的投資價值肯定大打折扣。 中免前景佳具值博率…

與上海、北京機場簽署租金補充協議後，中國中免成本端壓力大減，但民眾消費力能否提升，仍是市場關注的焦點 重點 中國中免去年多賺33.5%，收入同比升24.2%至675.8億元 第四季度股東應佔溢利同比大增275.6%      李世達 儘管跨境旅行防疫措施已悉數取消，旅客數量快速恢復，但內地旅遊消費市場始終瀰漫「旺丁不旺財」氣氛。1月8日，內地免稅巨頭中國旅遊集團中免股份有限公司（1880.HK；601888.SH）公布2023年度業績快報，以超出市場預期的業績表現為消費市場帶來曙光。 根據業績公告，2023年中國中免實現收入675.8億元，同比增加了24.2%，股東應佔溢利67.2億元，同比增長了33.5%。其中第四季度收入167.4億元，股東應佔溢利15.1億元，同比增幅分別為11.1%及275.6%。 受到好成績帶動，翌日中國中免A股、H股分別大漲6.39%及4.17%，一掃去年以來股價大跌的陰霾。 新協議大減租金壓力 此前，公司於2023年12月26日發布公告，宣布與北京、上海機場分別簽訂租金補充協議，訂定機場免稅店租金計算方式，大幅減輕中國中免的租金壓力。 根據新協議，首都機場T2、T3航站樓和上海虹橋、浦東機場對中免商城的提成比例分別由47.5%、43.5%、42.5%統一調整為按不同品類在18%至36%之間取值。按照實際情況，分成比例大約在20%至25%之間。較原有比例大幅下降 保底經營費方面，首都機場由每年約30億元降至不到6億元；上海兩機場由原來的年均約61億元，降至年均約7億元。其中上海機場自2023年12月1日起實施新協議，首都機場則自2024年1月1日起實施。 在整體市場疲弱的情況下，租金成本決定了公司的獲利水平。2023年上半年，中國中免收入358.6億元，同比增長29.7%，但股東應佔溢利卻下降1.83%至38.7億元。 公司在回覆傳媒查詢時直言，新協議對業績會產生正面影響，近期旅遊出行熱情不斷攀升，但未來公司的業績等方面還將取決於消費能力。 免稅消費尚未恢復 2022年中國中免營業收入有63%來自海南。目前公司在海南擁有六家離島免稅店，包括目前全球第一大和第二大的免稅商業綜合體海口國際免稅城和三亞國際免稅城。2023年末，CDF三亞國際免稅城C區正式開業，是全球首個專營高端美妝香水的獨棟商業綜合體。 海口海關統計，2023年海南離島免稅銷售金額437.6億元，同比增長25%，人均消費6,478元，同比下降22%。今年元旦假期首日，離島免稅銷售金額1.82億元，同比增長7%，但人均消費6,843元則按年降20%，免稅消費依舊處於疲軟狀態。 滙豐指出，中國中免盈利下調周期可能結束，租金壓力在第四季度達到頂峰。短期内政策是主要催化劑，公司股價取決於海南自貿區政策是否在2025年落地。該政策的不確定性限制了盈利的上行空間。滙豐對其H股和A股均維持「買入」評級，但下調中國中免H股目標價13.7%，從135港元至116.5港元。 布局市內免稅市場 在旅客消費降級的趨勢下，中國中免也開始布局「市內免稅市場」。2023年3月，中國中免宣布以12.3億元增資中國出國人員服務有限公司，成為該公司第二大股東，持有49%股權。 這項交易最大的意義，在於中國中免將拿到「入境後市內免稅牌照」，並且一次性攬獲中出服在上海、北京、杭州、重慶等共計12家市內免稅店。 與出境前市內免稅牌照針對將出境的外國人不同，「入境後市內免稅牌照」針對年滿16周歲的中國公民，入境後180天內可限額購買免稅品，購買額度5,000元，且可以現場提貨。 2020年2月28日出台的《關於促進消費擴容提質加快形成強大國內市場的實施意見》提出，要健全免稅業政策體系，將服務出境居民提升至服務境外人士同等位置，有利於實現出境本國居民市內免稅消費新場景。 東吳證券研報指出，長期來看市內免稅市場合理預期區間為1,010億元至1,524億元。相當於另一個「海南離島免稅」。花旗則稱，隨著外出旅遊增長勢頭加速，料針對市區的免稅政策或今年內推出，有望成為中國中免下一個催化劑。 機場補充協議的簽署、海南新免稅商場開業，以及盈利回升，中國中免在2024年有了好的開始。經歷去年大幅下跌，公司預測市盈率已跌至30倍，與前年收購海旅免稅的海汽集團（603069.SH）56倍相比，中國中免的估值更吸引。 中國旅遊研究院預測，2024年內地入出境旅遊市場的復蘇將進一步加速，全年入出境旅遊人次和國際旅遊收入將分別超過2.64億人次及1,070億美元。在多項利好疊加下，人民幣一旦轉強及免稅店政策進一步放寬遇，中國中免主盈利能力將持續恢復。 咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯繫我們。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

最新：中國免稅店龍頭中國旅遊集團中免股份有限公司(1880.HK; 601888.SH)周一宣布，計劃於現任境內審計師畢馬威華振、以及境外審計師畢馬威的任期終止後，分別聘任安永華明及安永會計師事務所，作為公司2023年度的境內及境外審計師。 利好：該公司表示，鑑於畢馬威已經連續多年擔任其審計師，為保證審計工作的獨立性和客觀性，以維持良好的企業管治及保持審計協同效率，應適時考慮更換審計師。 值得關注：由於中國中免僅上市不足十個月便宣布更換審計師，可能會令市場憂慮審計師在審計過程中，是否與公司管理層在某些問題上出現意見分歧，或是出現了一些潛在問題。 深度：2009年已在上海掛牌的中國中免，是中國唯一覆蓋全免稅銷售管道的零售營運商，公司經營近200家零售店鋪，是中國免稅市場的龍頭企業，而且是中國政府在2020年夏季放寬海南免税購物限制舉措的主要受惠者。該公司去年8月在港股上市，成功籌集184億港元(17億元)，成為全年「集資王」。不過，由於去年新冠疫情持續反覆，其收入及盈利分別下挫19.6%及47.4%，公司稱是疫情爆發以來影響最嚴重的一年。 市場反應：中國中免的港股周二下挫，中午收市軟0.6%至122.4港元，貼近上市新低，而且比去年的招股價158港元跌22.5%。 記者：何仲尼 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏