房地產

綠城中國首四月的銷售成績雖有下跌，但銷售金額仍遠遠拋離多家開發商，成為僅有幾家單月銷售仍能過百億的房企 重點： 綠城今年首四個月銷售達525億元，超越龍湖成為民營房企銷售一哥 集團能避開內房市場下沉的一劫，全因痛改昔日瘋狂借貸發展的作風       劉智恒 禍兮福所倚，福兮禍所伏？ 正當民營房企負債纍纍，在疲弱樓市叫苦連天的時候，綠城中國控股有限公司(3900.HK)近年表現一枝獨秀，這家曾兩度頻臨破產邊緣的房地產開發商，早年吃盡高負債的苦頭後，痛定思痛一改高槓桿策略，今天非但能成為倖存者，更跑贏一眾民營房企，教人始料不及。 綠城剛公布的四月份銷售金額達145億元(20.1億美元)，按年下跌26%，今年1至4月累計銷售525億元，按年亦下跌24.5%。雖然銷售較去年跌逾兩成，但跌幅相對其它民營房企要低，累計或單月銷售亦遠高於行業對手。 首季銷售民企稱王 今年內地房產市場能單月銷售過百億元的開發商寥寥可數，碧桂園(2007.HK)4月銷售僅得有38.5億元，保利置業(0119.HK)亦只有56億元，即使強如龍湖集團(0960.HK)，首四個月的銷售也是324億元。單計銷售金額，綠城暫居民營房企之冠。 近年民企開發商的業績每況愈下，綠城收入卻節節上升， 2021至2023年分別是1,002億元、1,272億元及1,314億元，去年股東應佔溢利31.2億元，按年升13%。 財務情況也遠較同業健康，截至去年底止，包括抵押銀行存款，集團銀行存款及現金達734.5億元，總借貸1,461.4億元，淨資產負債率只是63.8%，一年內到期的淨借貸餘額為325.5億元。 是甚麼原因，當內地民企開發商都被債務壓得抖不過氣來，綠城的財務仍然游刃有餘，還能在疲弱的樓市獲取利潤？ 兩次僥倖逃出生天 箇中原因其實是早歷風險，反能及早調整策略，最終避過大難。今天能夠傲視同儕的綠城，曾兩次走在破產邊緣，集團2006年在香港上市後，借助這個金融平台，不斷融資瘋狂買地擴展，豈料2008年金融海嘯，中國經濟放緩，綠城面臨資金鏈斷裂，那時有傳只差一步就將控股權售予中國海外(0688.HK)，卻幸運之神眷顧，政府為刺激經濟進行4萬億救市方案，銀行借貸立時鬆動，綠城得以逃過一劫。 危機過去後綠城並未汲取教訓，續以高槓桿發展，期間公司確能急速壯大，但亦站在風口浪尖，銷售稍不如意，隨時有翻車之危。到2011年時，內地樓市放緩，綠城問題漸漸浮現，公司負債360億元，負債比率高達163%。當時市場不時傳出綠城破產的聲音，時任董事長宋衛平頻頻在網上解話，問題不斷發酵。 直至2012年，宋衛平無奈接受香港藍籌企業九龍倉(0004.HK)的策略性入股，九倉共注資51億港元，綠城才得以渡過難關。2014年中交建集團購入宋衛平手上24%股權，翌年再增持4.6%權益，至此宋衛平將大股東地位拱手相讓。 經一事未必長一智，但經二事就真的不能不引以為戒，綠城不斷出售項目，除減省開發資金，亦可套現償還債項。引入投資者後，過往的急進發展受到制約，特別九倉起了一個監控作用，根據雙方協議，綠城的淨負債比率超過100%時，當有重大投資，若九倉認為對整個財務有影響，可否決掉這一決定。 汲取教訓審慎而行 綠城一改勇進作風下，集團的負債急速減低，亦不再以高槓桿發展，因而能在今次內房危機中，有充裕能力去應對。 除了審慎理財外，集團近年亦將發展策略改變，由在全國遍地開花式發展改為集中於優質城市。集團董事長張亞東表示，過去五年，他們只聚焦一二線城市，包括長三角區及北京、上海、杭州等。由於只專注於優質區而放棄三四線城市，代價是在樓市興旺時未能受惠，影響集團收入。同時，優質地區的拿地成本也相對高，令集團物業銷售毛利率由2022年的16.3%，跌至去年的11.3%。 不過亦因為集中一二線優質區，供應量遠較小城市來得緊絀，於是樓價得以企得較穩；同時大城市的居民收入相對高，物業銷售所受的影響也較低。在目前樓市不景氣下，對集團的銷售提供了一定保障。 另外，綠城財務穩健，毋需政府協助保交樓或提供借貸，市場對其興建的項目信心就較大，有意置業的人，會傾向選擇綠城的樓盤，因爛尾風險低，不怕最終收不到樓，於是有助其項目的銷售。 綠城雖能成為逆市奇葩，但要注意內地樓市供應量仍然龐大，去庫存需要一定時間。在大環境不濟下，開發商縱有天大本領也難獨善其身，但只要能在逆境中生存下來，未來就有機會做大做強。 正如綠城首席運營官李駿早前所言：「最重要是活下去。」 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

碧桂園的外債仍在重組中，境內債務又迫在眉睫，可幸近日三筆境內債得以順利展期 重點： 碧桂園首季銷售情況惡化，按年大跌81% 集團在馬來西亞的森林城市，傳聞當地國政府有意開展博彩業 　 劉智恒 十年前，碧桂園創辦人楊國強的事業如日方中，寫下一篇壯志豪言的小文章《我夢想中的碧桂園》，內裡包含十二句說話，其中一句是這樣：「這裡是為社會創造幸福生活的公司」。 今天，幸福暫時見不到 煩惱就確實一大堆。 中國地產龍頭，內地的示範企業碧桂園控股有限公司(2007.HK)近年也逃不過房地產市場逆轉的打擊，去年上半年已虧損數百億元，欠債超過千億元，發展的超級項目四處爆雷，惠州的十里銀灘變「十里爛灘」，馬來西亞的森林城市被戲稱「森林鬼城」。 公司在外債纒身要進行重整而忙個不停時，國內又開始有債主臨門敲門討債，去年碧桂園獲准將8至9筆境內債券展期；至近日，市場報道有三筆債券部分未能還款付息，經過與債權人會議商討，再獲延期至今年9月。 債主臨門浪接浪 雖能暫時喘一口氣，現實情況卻不甚樂觀，公司至今未能公布去年全年業績，以致股票要暫停在聯交所買賣。另外，拖欠建滔集團(0148.HK)的16億港元債務遲遲未能償還，公司已被建滔申請清盤，於本月17日在香港高院開庭聆訉。 外債的重組進展上，暫時仍未商討出一個方案，上月的公告只表示正致力與債權人及其顧問溝通。市場則有傳，今年六月碧桂園會向一組債券持有人提交初步重組方案。 整體債務方面，由於公司仍未發布2023業績，若以去年中報的資料看，截至6月底止集團有現金1,011億元，另外受限制現金約294.5億元。債務方面，有息負債包括銀行借款、優先票據，可換股債券及公司債券，合共高達2,579億元，淨借貸比率50.1%。當時集團手上現金好像還算充裕，但其後多項債務未還本付息，相信下半年的實際情況已大大惡化。 近日有消息，馬來西亞政府或容許在森林城市經營博彩業，從而帶動項目重生。不過，政府後來作出否認，而且即使辦賭，也未必可以短期刺激森林城市的銷售，況且碧桂園的問題，又豈止一個森林城市。 物業銷售直插水 碧桂園要渡過危機，相信只能看兩方面，一是物業銷售，另外是國家有否政策扶持。作為房地產企業，物業銷售是企業的命脈，關乎資金能否回籠，但在內地樓市日趨疲弱下，碧桂園今年銷售情況差強人意，首季的銷售金額只有135億元，按年勁跌81%。 年內樓市能否好轉實在也不樂觀，內地樓價持續下滑，開發商為套現紛紛減價求售，面對樓盤供應大增，市民置業態度大大改變，他們擔憂今天看似能低價買入，明年回首或許是高價入貨。 加上多家開發商深陷債務危機，倘若項目爛尾買家就血本無歸，人們都紛紛觀望為上。估計樓市要經過一輪去庫存，再加上開發商重組債務成功，市場才可慢慢復蘇，但肯定不是一年半載能達到。 政策治標未治本 那麼政府會否續推政策支持開發商，我們相信是肯定，然而並非無選擇性去提供幫助，外債政府不會管，內債就看情況及企業，如碧桂園此類屬龍頭及較負責任的公司，政府在若干程度願意作出扶持，包括透過內銀將債務延期，以及按項目提供借貸予房企「保交樓」。 不過也別太樂觀，內房企業負債太驚人，按目前的援助方法，只能紓緩一時，暫時我們看不到或想不到政府有什麼政策，可以徹底解決問題。最近內地上市的金科地產(000656.SZ)，最終被頒令破產重組，說不定是許多內房的最終下場。 去年底碧桂園董事楊惠妍大拍胸膛，揚言楊家會「砸鍋賣鐵支持公司，探索出一條盡快恢復正常經營的有效路徑」。 不光如此，楊惠妍為首的四位董事，主動提出大幅削減薪酬，一律調至年薪12萬元，當中總裁莫斌減幅最大，之前年薪達300萬元。 坦白說，相對於逾千億的債項，董事的減薪只屬杯水車薪，楊家賣家當支持公司，估計可提供的助力亦有限。楊惠妍的說話與行動，相信是擺擺姿態，展現承擔的責任，中國恒大(3333.HK)董事局前主席許家印的下場，許多房企老闆都引此為鑒，別以為企業真的可以大到不能倒。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

中國房地產開發商世茂遭國有銀行入稟清盤。國有銀行對本國房企採取法律行動，或許意味著這波房地產調整期已進入新階段 重點： 截至去年底，世茂淨負債率高達473.2% 建行亞洲今年已對三家香港上市的中國地產商採取法律行動      李世達 中國房地產市場已進入深度調整階段，自今年1月中國恒大(3333.HK)遭香港法院頒布強制清盤令後，陸續有中國房企債權人拿起法律武器，向法院提出清盤呈請。其中，中國國有銀行也加入這個行列。國有銀行一方面透過白名單給予項目融資支持，一方面似乎也正以法律手段收回資金。 曾在中國房地產企業名列前茅的世茂集團控股有限公司(0813.HK)近日公布，債權人中國建設銀行(亞洲)股份有限公司(下稱建行亞洲，中國建設銀行全資附屬公司)已向法院提交清盤呈請，涉及債務金額達15.8億港元(14.6億元)。公告一出，世茂股價當天即時狂瀉18.7%，寫下歷史最低的0.37港元。 世茂表示，公司將在稍後階段結合其境外重組的進度，考慮是否需要向高等法院申請「認可令」。 對於遭國有銀行興訟，世茂表示將「極力反對這項呈請，並持續推進境外債務重組」，為其利益相關方創造最大價值。世茂認為，這項清盤呈請「並不代表公司境外債權人及其他相關方的共同利益」。 在北京、上海、香港等城市擁有寫字樓、住宅樓、酒店、商場的世茂，是自2021年中國監管機構收緊房企監管後，眾多出現境外債務違約的公司之一。2022年7月，世茂未能支付10億美元的境外債券利息和本金，至今累計已有高達117億美元債務違約。 建行續起訴房企 經歷18個月的談判，世茂於2023年12月向債權人提交了離岸債務重組條款。世茂今年3月在其擬議的境外債務重組條款中，為債權人提供了多種選擇，包括將債務轉換爲六年或九年期的票據或貸款，或零息強制可轉換債券等。 其中可轉債方案年期為一年，按每股8.5港元的轉股價格將其持有債券轉換為公司股份。不過，該轉股價格是目前世茂股價的20多倍，債權人認為條件較差。持有該公司25%以上未償海外債券的主要債權人團體表示，這些條款「損害了債權人的利益」。 漫長的協商過程，難以令人滿意的條件，都讓債權人漸漸失去耐心。債權人之一的德意志銀行，就曾表示方案不可接受，預告準備在香港採取法律行動，沒想到被建行亞洲搶先。 事實上，這不是近期建行亞洲第一次對中國房企採取法律行動。今年2月26日，建行亞洲對大發地產(6111.HK)就3.6億美元未償還債務向法院提出清盤呈請；不到一個月的3月20日，建行亞洲又對德信中國(2019.HK)提出清盤呈請，涉及2022年12月到期的9.95%優先票據及應計利息共3.5億美元。加上4月的世茂，建行亞洲三個月內已將三間本國房企告上法院。 世茂16項目入白名單 中國監管機構今年1月推出專案融資「房地產融資協調機制」（俗稱「白名單」）措施，國有銀行：中國工商銀行(1398.HK;601398.SH)、中國農業銀行(1288.HK;601288.SH)、中國銀行(3988.HK;601988.SH)、中國建設銀行(0939.HK;601939.SH)與中國交通銀行 (3328.HK;601328.SH)。預計將承接逾8,200個住宅項目，貸款總額將高達3.2萬億元。 值得注意的是，「白名單」措施關注的是「保交樓」，而非「救房企」。即使國有銀行對房企旗下項目發放貸款，也不代表放棄對其債務採取法律行動。例如世茂在「白名單」試點城市就申報了40個房地產項目，有16個獲得入圍，其中對接的銀行團中就包括了建設銀行。 一手借錢給你保交樓，另一手入稟法院，即使是國有銀行也沒得商量。 隨著近年房地產下行嚴重不景氣，房地產行業的不良貸款快速增加。根據日經新聞統計27家在香港上市的中大型銀行財報發現，去年中國房地產行業的不良貸款總額按年上升了27%。而在四大國有銀行中，房地產不良貸款增幅最大的，就是建設銀行。 根據建設銀行3月底公布的年報，2023房地產相關不良貸款為482億元，較2022年的336億元大增43%，增幅在四大國有銀行中居冠。房地產不良貸款率也從4.4%增加到5.6%。 核數師無法表示意見 所謂天助自助者，陷入債務危機的房企，唯有積極自救才能抓住一線生機。世茂除進行債務重組外，也在甩賣優質資產、提升銷售以盡快回籠資金，但這條路並不順遂。 據世茂去年財報，2023年實現營業收入594.6億元，同比下降5.7%；股東應佔虧損約為210.3億元，與2022年相若。截至2023年末，世茂總資產5,432.5億元，總負債4,919.9億元，資產負債率約為88.7%，淨負債率則從2022年的302.2%升至473.2%。 值得一提的是，核數師審核業績公告披露，對於財報「無法表示意見」，原因是公司「可能無法在正常經營過程中變現資產和償債」。 隨著政策逐漸明朗，各個房企的命運似乎也一一揭曉，各家銀行也開始維護自身權益，相信未來可能會有更多房企遭入稟清盤。中國房地產市場的結構性調整也進入了新的階段。 咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯繫我們 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

去年全球旅遊業從疫後急速反彈，酒店業即時受惠，香格里拉亦扭轉虧損三年的劣勢，重回盈利之路 重點： 去年盈利1.84億美元，並派息每股15港仙 集團預期今年中國人出境遊成為下一個增長催化劑      劉智恒 去年全球經濟在疫後復蘇未如預期，但旅遊業出乎意料地火爆，香格里拉(亞洲)有限公司(0069.HK)迎來一份亮麗的成績表。可此前幾年，集團卻陷於水深火熱之中。 說到香格里拉酒店，不得不提香格里拉，原來竟是一處虛構的地方，出於上世紀30年代英國作家詹姆斯・希爾頓的小說《失落的地平綫》，該地與世隔絕，居民過著非常幸福的生活，有點近似陶淵明的《桃花源記》裡的世外桃園。那為何又會被用作酒店集團的名稱？ 時間回到1971年，大馬糖王郭鶴年在新加坡興建一家頂級酒店，開業前與法國朋友談到酒店名字，法國人一聽郭老說出酒店名後，立時嗤之以鼻地說”idiot”(笨蛋)，跟著就拋出香格里拉幾個字。 財務官頻頻換人 之後的事情不用說，香格里拉成為世界頂級酒店集團，發展一帆風順，直至2019年。那年新冠疫情大爆發，集團業績連續三年虧損，禍不單行，期間高管如走馬燈般頻頻換人，先後三換首席財務官，外人看來，總覺事情並不尋常。 正當市場對香格里拉的前景極度懷疑時，去年旅遊市場的復蘇，為酒店業送來春風，站在風口的香格里拉，虧損問題迎刃而解。2023年業績扭虧為盈，收入21.4億美元，按年升46.5%，賺1.84億美元；2020至2022年三年分別虧損4,600萬美元、2,900萬美元及1.59億美元。集團更恢復派息，末期息每股15港仙。 集團旗下主要業務包括酒店營運管理，以及物業投資。酒店有四個品牌，包括香格里拉、嘉里、JEN及盛茂飯店，合共有103間酒店，客房41,800個，當中83間酒店是自家擁有，20間負責管理。集團又持有一個共243萬平方米的投資組合，分別有寫字樓、商用物業及服務式公寓。 去年來自酒店的收入20.3億美元，按年增長49.3%，投資物業收入增長8.6%至1.08億美元。 趁市淡減省成本 能夠重踏盈利之路，主要是大環境使然。聯合國旅遊組織發表的《世界旅遊晴雨表》指出，2023年國際旅遊已恢復至疫前的88%，國際遊客達13億人次，估計收入1.4萬億美元，相當於2019年的93%。 作為優質的酒店集團，香格里拉當然能受惠。集團也表示，內地及香港於去年初解封後，酒店的需求急升，而世界多個地區的旅行需求亦繼續上升，帶動集團在各地的酒店業務。 除了市場升勢配合外，香格里拉在疫情期間的策略調度得宜亦可記一功。其中是把握疫情時市況淡靜的時機，改善了成本和提升運營效率。此外，許多企業在疫情時大幅裁減員工以節省開支，但疫後就出現人手不足之景況。香格里拉即使在疫情期間，亦盡可能留住前線員工，於是在疫後酒店業迅即復蘇下，有足夠的人力資源去提供服務，省卻招聘及培訓的時間。 然而，市場有聲音，認為酒店及旅遊業是疫後出現報復式反彈，加上2022年的基數較低，才會讓香格里拉出現讓人眼前一亮的業績，今年能否延續增長態勢，暫屬未知之素。 有望提升入住率 要探討香格里拉的前景，我們先看看其酒店的入住率，去年平均為62%，較2022年的42%上升20個百分點。至於每房收入 (入住率乘以每房租金)為108美元，按年上升69%。以去年底的入住率看，香格里拉仍有空間去提升入住率，大前提是今年旅遊業能持續向好，酒店業就有機會同步向上。 據市場的估計，今年旅遊業走向仍然樂觀。聯合國旅遊組織的旅遊信心指數調查中，有67%受訪的旅遊專業人認為，今年的前景將會較2023年更好或好得多。香格里拉亦估計，隨著國際旅行及中國國內旅遊恢復正常，以及更多市場繼續推出優惠政策和促銷活動，包括新加坡、馬來西亞及泰國政府對中國遊客實行免簽，集團預期中國出境遊成為下一個增長催化劑。 香格里拉目前的估值並不高，按市盈率計算約12倍，大酒店(0045.HK)是66倍、華住酒店(1179.HK)是21倍。若以香格里拉的資產淨值看，截至去年底止，集團旗下酒店及物業的公平值近110億美元，每股資產淨值為1.47美元，相較上周四收市價4.9港元，即是大幅折讓57%。 香格里拉基本因素及業務前景屬理想水平，然而本地股票市場一直對於酒店股興趣不大，業績公布後股價不升反跌。加上香港整體股市氣氛薄弱，在內地經濟放緩及中美爭拗下，機構投資持續將將資金調走，以致即使好股票的市場估值也受到一定局限，令到香格里拉業務升而股價未必跟得上。 咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯繫我們 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

線上線下一體化的房地產中介貝殻，在內地疲弱的樓市下，派出一張亮麗的成績單 重點： 貝殻去年扭虧為盈，賺58.9億元 公司豪派股息每股0.117美元      劉智恒 當行業好景時，從事相關業務的企業大多可受惠，但到市況不景時，能穿越寒冬，跨過高山低谷仍屹立不倒，甚至可以邁步向前的，才有機會成為偉大企業。 近兩年內地樓市極度疲弱，民營房企十家有九家瀕臨破產，影響所及，房地產中介亦受牽連，強如易居(2048.HK)也因開發商拖佣而要重組債務。然而，面對樓市價量齊跌的環境，貝殻控股有限公司(2423.HK; BEKE.US)仍能逆市做好，公司展現出強大的能力。 貝殻剛公布2023年業績扭虧為盈，收入778億元(108億美元)，按年增長28.2%，賺58.9億元，2022年虧損13.97億元。集團繼中期派特別現金股息每股0.057美元後，末期再派股息每股0.117美元，反映集團的現金仍然充裕。 過去一年貝殻推行的「一體三翼」策略取得成功，一體即指存量房和新房交易业务，三翼包括家居装修、房屋租賃管理，以及仍在摸索中的「貝家好」業務。 市佔率擴大 貝殻最主要的業務是房地產中介，2023年內地樓市價量齊跌，但貝殻在存量房的總交易額為20,280億元，新房為10,030億元，按年分別上升28.6%及16.7%。淨收入方面，存量房是279.5億元，新房是305.8億元，分別上升15.9%及6.7%。 能逆市取得更高收入，明顯是貝殻成功擊敗對手，搶佔了別人的市場，提升了市佔率，才能在樓市收縮的環境下仍創佳續。 事實貝殻在樓市不景氣下，去年底門店數量仍按年增長8.1%至43,817家，經紀人數亦按年增8.5%至427,656名。門店及經紀數量不跌反升，足見集團在逆市仍能愈做愈大。 另一方面，地產中介最擔心的事情就是生意做成了，佣金卻遲遲未到口袋，特別是開發商的佣金，易居就是被開發商拖佣而被拖垮。貝殻在新房銷售方面，將應收賬款周轉天數，由2022年的105天減少至2023年第三季的55天。去年第四季更縮短至43天。貝殻在新房上採用「快佣」模式收取，而「快佣」佔新房的淨收入比例，亦由2022年的44%提升至去年的53%。 收數時間快了，但並沒有影響新房的生意額，去年新房淨收入還有上升，那就代表貝殻與開發商在洽商時，有強勁的議價能力，沒有因要加快收佣而生意做少了。佣金能提早收取，就減低壞賬出現的風險。 兩翼業務起飛 至於中介以外的業務，雖然佔比較低，但去年的表現也相當理想。家居裝修方面，將其納入房產交易服務的流程，為該業務增加了客源，同時透過豐富的套餐產品，及提升交付能力，令收入按年增長146%至133億元。 租賃住房管理的規模也不斷擴大，其主打租務托管的「省心租」業務，由2022年管理規模70,000套，提升至去年底的200,000套，入住率亦提升6個百分點至95.1%。 業務以外，貝殻在資金運用上亦作出配合，截至去年底止資產負債率為40%，現金及現金等價物達196.3億元，由於一直現金充裕，去年集團斥資約7.19億美元，回購4,670萬股美國存託股份，佔回購啟動前的總股數3.7%。另一方面，集團亦將閒置資金，投放在低風險的理財產品，以收取一定回報，如去年9月斥資20億元認購光大理財產品，年化回報率由2.9至3.1厘。 貝殻董事會主席兼首席執行官彭永東在業績中自豪地說：「現在有非常好的基礎，有一起打過仗的團隊，我們相互信任及團結，越來越像一支攻無不破的隊伍。」 憂樓市愈走愈弱 貝殻是否真的能攻無不克我們暫時不敢說，但投資市場似乎暫不賣賬，業績發布後在美國市場下跌2.5%，翌日港股續下跌，收報36.9港元，下跌近3%。 市場有聲音指貝殻全年業務雖做好，但第四季度似有放緩趨勢，特別是在新房的交易總額為2,380億元，按年下跌9.7%，收入則按年跌8.5%至76億元。投資者擔心，即使貝殻在行業中能成功突圍，遠遠超前對手，但整體房地產市場似正每況愈下，內房去庫存並非一年半載可解決，若房市續不理想，在下行趨勢中，你縱有天大能耐，也難持續在逆市做出亮麗成績。 史丹福大學教授Jim Collins的著作《From Good to Great》響譽全球，眾多企業家推崇備至。貝殻今天也算是一家優秀企業，但能否如Jim Collins所說，最終成為偉大企業，就看在這次房地產的超級危機中，可否穿越周期，並推上一個更高的台階。…

全球負債最高的房地產開發商中國恒大集團終於獲頒清盤，但國際投資者能從清盤程序取回多少資金，卻無人寄與厚望 重點： 國際投資者以百億美元計的投資，最終能從恒大的清盤案中收回多少，將取決於內地政府和法院的態度 中國恒大的9成資產均位於內地，沒有內地法院的認可，香港法院清盤令很難執行     羅小芹     自2022年中國恒大集團(3333.HK)開始遭債權人Top Shine Global Limited申請清盤，前後延期7次，至1月29日香港法院已按捺不住，法官陳靜芬正式頒令清盤，恒大在過去廿年在內地房地產市場野蠻生長，終於劃上句號，亦可謂代表一個時代的終結。 中國恒大於1月29日開市前停牌，停牌前報0.163港元，市值21.5億港元(19.6億元)，公司高峰期的市值超過4,000億港元。集團還持有電動車公司恒大汽車(0708.HK)和物管服務商恒大物業(6666.HK)的權益，這些資產將被清盤人接管。 根據清盤令，法院委任安邁顧問Edward Simon Middleton及黃詠詩為中國恒大的共同及各別清盤人。 中國恒大通過內地主體恒大地產經營幾乎所有房地產開發業務，而大部分債權也在內地欠下，包括物料供應、建築施工等應付帳和金融機構欠款。 據公司2023年中期財報顯示，期內負債總額為23,882億元(約3,362億美元)，剔除其中的合約負債6,039.8億元後負債規模為17,842.2億元，現金總額僅133.8億元。中國恒大在其債務重組方案上列出17隻違約的美元債，涉及款項超過190億美元。 集團執行總裁肖恩就清盤回應內地傳媒時表示，香港法院頒布的是境外清盤令，涉及主體是在香港上市的中國恒大，集團會盡一切可能保障內地恒大地產的業務穩定，穩步推進保交樓等重點工作。另外，又會積極與清盤人溝通，依法配合清盤人履行相關程序，根據國際慣例丶市場規則推進債務化解的工作。 重組方案難落地 目前恒大地產已被中國證監會立案調查，以主席許家印為首的管理層因涉嫌違法犯罪被依法採取強制措施，無法參與境外債務重組，以致重組方案最終難以落地。 自2021年底中國恒大兩筆美元債務違約事件開始，公司向債權人提供的資訊非常有限，以致投資者難以詳細了解該公司面對的困難。究竟中國恒大香港實體的清盤程序如何進行，國際投資者以百億美元計的投資能從恒大清盤案中收回多少，首先取決於中國大陸跨境當局和法院的態度。 2021年中港法院達成相互認可和協助破產程序的安排，香港清盤人可以向上海、深圳或廈門三個試點城市的法院申請批准，但內地法院仍有酌情權，可以不予認可或協助執行，所以沒有內地法院的許可，清盤程序是很難執行。 香港律政司林定國去年11月在回應英國《金融時報》的書面查詢時承認，在某些情況下，內地法院可能會拒絕承認香港的清盤令。2021年深圳法院在森信紙業案中承認了香港法院指定的清算人的權力，但業內人士稱這類成功的實際個案很少。 就算內地法院下達清算令，執行過程仍需與其他債權人合作，由於外資股權和債權的追索優先次序將低於國內貸款的債權人，令境外債權人更難取回投資。 中國恒大的清盤令為其他處於債務危機的內房企業敲響警鐘，早前有傳媒傳出碧桂園(2007.HK)的債權人將申請清盤，有香港銀行將接管公司在港抵押資產，但《每日經濟新聞》引述碧桂園消息人士指傳聞不屬實，目前公司經營一切正常。然而，消息未澄清傳聞哪部分不確，在中國恒大步入正式清盤程序前，公司幾乎對所有不利的傳聞均予以否認。 保交樓的困難 面對內地爛尾樓危機，中國政府要求內房企業必須交付已售出的房屋單位，即履行保交樓的社會責任，但企業需要投入更多資金完成，而內地樓市銷情亦成為開發商資金回籠的關鍵，若樓市銷情未見改善，直接影響債權人取回投資的比例。 香港思睿投資(Grow)合夥人兼首席經濟學家洪灝指出，無論清算程序能否繼續進行，中國恒大就像即將破產一樣，其債券的交易價格不到面值的兩成。 根據內地房地產研究機構中指研究院報告指，1月全國100個城市二手住宅平均價格按月跌0.56%，已連續21個月下跌，各地以價換量現象明顯。報告指，繼廣州、上海放鬆限購政策後，其餘一線城市亦有望優化相關政策，為了搶佔內地置業者的購買力，二線城市或全面取消住房限購；核心一、二線城市首套及二套房首付比例有望進一步降低。 龍州經訊中國研究部副總監CHRIS Beddor接受路透訪問時表示，在很多方面恒大都是一個獨特的案例，它凸顯出房地產開發商在近幾個月以來經營情況都沒有明顯改善，影響了購房者情緒，從數據顯示，有意置業的人士不願意從陷入困境的開發商買入預售房，令後者情況進一步惡化。…