希教債務臨門 急謀對策渡困境

1765.HK
XJ International bondholders demand repayment

這家職教機構表示，它發行的2026年到期的零息可轉換債券持有人要求提前贖回

重點：

  • 希教國際控股價值3.15億美元的未償還可轉換債券的持有人要求該公司贖回全部債券
  • 該公司表示正在尋求外部財務資源來滿足這一要求，根據這批兩年後到期票據條款中的贖回選擇權，這一要求是允許的

     

梁武仁

對普通人來說，近乎不要利息地借錢給一家公司以換取未來股價可能上漲的做法，聽起來一定像是一場冒險的賭博。然而，在美聯儲不久前為抑制通脹而快速加息之前漫長的低利率時期，此類融資方案層出不窮。現在，職業教育巨頭希教國際控股有限公司(1765.HK)給投資者上了一課，讓他們認識到這個做法的危險。

上周四，該公司(在本月突然更名之前，一直叫希望教育集團有限公司)表示，價值3.5億美元於2026年到期的零息可換股債券的持有人，按照選擇贖回權，要求公司於3月2日贖回債券。它表示正在尋求外部財務資源及探索不同方案，以滿足債券持有人的要求，這表明它缺乏足夠的資源贖回債券。該公司表示，還準備與債券持有人討論「可行的解決方案」。

希教國際控股於2021年通過一家全資子公司發行了這批債券，籌集資金3.5億美元。後來，公司回購了3,490萬美元的債券，將未償還總額減少至3.15億美元。

這些票據的特別之處在於它們是零息可轉換債券，在贖回或到期之前不支付利息。儘管它們在贖回或到期之前不會給持有人帶來任何收入，但如果投資者相信在此期間公司的股價會上漲，他們可能仍會被這些債券吸引。如果公司股價上漲，債券持有人可以按照購買債券時設定的換股價購買股票，並將這個價格與股票最新價格之間的差價納入囊中，賺取利潤。

在美聯儲2022年初開始加息之前，零息可轉債在美國發展迅速，因為在早前的低利率環境下，大部分債券的收益率已經相當低了。當時，包括福特、Twitter和 Spotify在內的知名公司紛紛加入這一融資潮流，用股價上漲的可能性吸引希望獲得比普通計息債券更高回報的投資者。

自從美聯儲開始加息以來，中國以外的情況已經發生了變化。但在中國國內，隨著政府努力應對經濟放緩和通貨緊縮，利率仍在下降。在中國目前的環境下，如果投資者相信股價會上漲，那麼中國公司發行的零息可轉換債券對他們仍然具有吸引力。

但在當前環境下，這是一個大大的「如果」，在過去兩年里中國股市是全球表現最差的市場之一。希教國際控股也不例外。截至週二收盤，它的股價僅為0.34港元，較2021年2月創下的歷史高位下跌了近90%，也遠低於可轉債每股3.85港元的換股價。

由於該股不太可能在未來兩年內反彈到接近換股價的水平，可轉換債券的持有人顯然決定在下個月行使贖回選擇權，要求公司按本金的約103%贖回債券。

履行承諾

現在，希教國際控股必須想辦法履行承諾。截至去年8月底，該公司持有28億元的現金和現金等價物，僅夠償還欠債券持有人的債務。但可轉換債券並不是希教國際的唯一債務。該公司的其他負債，包括銀行貸款和應付賬款，總額超過116億元，大大超過了公司的股東權益。

在截至8月的上一個財年，希教國際控股為可轉換債券計提了巨額估值損失，導致其淨利潤下降，儘管同期收入有所增長。這表明，由於公司負債的增長速度快於股東權益的增長速度，該公司的信用風險感覺有所增加。

畢竟，自發行可轉換債券以來，該公司財務狀況惡化的根本原因是疫情期間的業務降溫，以及疫情始終揮之不去的影響。上月底，希教國際控股簽署了一項協議，出售兩個子公司和一所學校，以籌集5億元資金，這看起來像是一次為加強財務狀況而進行的籌資活動。

去年7月，希教國際控股還終止了旗下一家實體向另一家實體貸款，用於購買學校用地的交易。該公司沒有說明取消交易的原因，但這可能也預示著它的財務出了問題。

希教國際控股的財務狀況不穩定是它的股票遭拋售的主要原因。眼下，隨著中國經濟陷入困境，該公司不是唯一一家不再受股票投資者青睞的公司。在2021年打擊教輔服務提供商之後，一些投資者可能也在回避教育類股票，儘管希教國際控股因屬於職教機構而沒有受到影響。

事實上，該公司提供職業教育的定位，使其受益於政府鼓勵民營企業提供此類服務的激勵措施。在截至去年8月的最近一個財年，這個定位幫助該公司的收入增長18%，至35.8億元，毛利潤也增長了20%，達到16.8億元。

希教國際控股的市盈率仍然高達12倍，相比之下，中教控股(0839.HK) 的市盈率較低，約為7倍，而民生教育(1569.HK)的市盈率只有2.8倍。自2021年以來，所有這些股票都大幅下跌，反映出投資者普遍不看好此類股票。

希教國際控股創始人汪輝武最近一直在買進該公司的股票，本月的更名可能也表明他有一些重振業務的大計劃。但該公司首先必須解決一個更緊迫的問題，即如何償還其可轉換債券持有人的債務，這將進一步加劇其財務壓力。

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9888.HK BIDU.US
RLX returns to growth

霧芯科技曙光漸現 投資者取態仍審慎

這家中國領先的電子煙公司表示一季度收入增長近兩倍，不過具體數字仍遠低於2021年遭受監管打擊前的水平 重點： 隨著從監管打擊中恢復過來，霧芯科技一季度收入增長兩倍，公司恢復盈利 尋求在本土市場外實現多元化發展的霧芯科技表示，近期國際擴張“進展順利” 陽歌 隨著國內監管環境變得明朗，差點因政府監管陰雲而窒息的電子煙公司霧芯科技有限公司(RLX.US)，顯露了新生的跡象。 公司報告今年第一季度的收入和利潤均同比大幅增長，同時還開啓了國際擴張，以規避過度依賴中國市場的風險，並尋求新的增長機會。其最新收入還未達到受監管打擊前的三分之一。但是，嘿，你總得重新開始。 “儘管各地區的監管變革帶來了挑戰，但我們將繼續尋找機會，並利用自身的核心優勢審慎進入潛在市場。”霧芯科技董事長兼首席執行官汪瑩（英文名Kate）表示。“在國內，我們對中國最近對非法產品的監管打擊所產生的積極影響感到鼓舞，但仍需取得更多進展。” 投資者似乎同意汪瑩的觀點，認為該公司需要取得更多進展。最新報告發佈後，霧芯科技的股價在週五下跌5.1%。更重要的是，該股較1月底的低點僅上漲18%，遠遠落後於中國ETF-iShares MSCI(MCHI.US)同期超過30%的漲幅。 與同業相比，霧芯科技的股價被嚴重低估，當前市盈率僅為11倍。相比下，國內競爭對手斯摩爾國際(6969.HK)和華寶國際(0336.HK; 300741.SZ)的市盈率要高得多，分別為28倍和34倍。霧芯科技對中國電子煙市場的嚴重依賴，可能是其估值低的部分原因——該公司正在通過新的全球化努力來解決這個問題。 去年11月，公司終止了與分銷網絡Relx Inc.的非競爭條款，為全球擴張鋪平了道路。公司在最新財報和電話會議中多次提到全球市場的潛力，但除了說自己已進入北亞和東南亞的新市場外，拒絕給出任何具體細節。 去年，公司還獲得了國際認證機構，歐洲技術頒發的檢測設施證書，暗示了未來在歐洲市場的抱負。 “我們在東南亞和北亞的業務運行順利，國際擴張進展理想，”汪瑩在財報電話會議上表示。“我們計劃擴展到更多地區……我們最近在東南亞新推出的電子液體產品備受好評，有望初見成果。” 在中國2021年出台新規，對當時的大部分現有產品發出禁令後，霧芯科技及其同行險些覆滅。與中國煙草壟斷關係密切的行業監管機構，將從明年開始對電子煙產品加收36%的消費稅。最重要的是，它還禁止銷售深受年輕用戶喜歡的調味電子煙，迫使電子煙製造商只能生產煙草口味的產品。 取締非法產品 最後同樣重要的，霧芯科技和其他遵守新規的企業，面臨大量無視新規的非法產品湧入市場。霧芯科技的管理層表示，隨著政府取締非法產品，這一問題已開始有所緩解，他們具體指的是浙江和甘肅兩省取締非法經營的行動。 「我們對中國有關部門在3月宣佈，對非法產品展開新一輪專項打擊行動感到鼓舞。」汪瑩說：「我們很高興看到中國的監管機構，正在解決這些嚴重問題，儘管還有很長的路要走。」 接下來，我們仔細看看霧芯科技的最新財務數據，它們顯示了公司自監管打擊以來取得的進展，但從中也能看到，它的業務要恢復到之前的水平還有很長的路要走。霧芯科技最近的股價僅為2.04美元，遠低於2021年IPO時的12美元，也遠不及電子煙在中國和全球風靡時30美元的歷史高點，該公司面臨的艱難由此可見一斑。 公司公佈的一季度營收為5.52億元，幾乎是去年同期1.89億元的兩倍，但不到打擊行動前2021年一季度17.1億元的三分之一。 該公司似乎在成本管理方面做得不錯，運營成本從一年前的4.19億元降至1.94億元，其中銷售費用減少了38％，研發費用下降了50％以上，以及由於員工股權激勵薪酬成本降低，帶來總務與行政開支大幅度降低。 新規，尤其是新增的消費稅，對霧芯科技的利潤率造成了很大影響，這可能是自從公司業務開始復蘇以來，投資者尚未全面接納該股票的原因之一。最新季度毛利率為25.9％，較一年前的24.2％有所改善，但僅為規管前近50％的一半左右。 最重要的是，霧芯科技一季度實現淨利潤1.33億元，扭轉了去年同期虧損5,630萬元的局面。 儘管股票買家仍未對霧芯科技的復蘇表示信服，但分析機構的看法卻更加積極。 公司仍受到美國和中國一些頂級經紀機構的關注，花旗銀行、中金和中信證券的分析師都參加了財報電話會議。雅虎財經調查的四家分析機構中，全部將該公司評為“買入”或“強烈買入”。 然而，它們預計在本年度剩下來的時間里，霧芯科技增速會有所放緩，而且都預測它的全年收入將增長67%。 歸根結底，鑒於公司已經穩定下來，並且利潤和收入都恢復增長，即便利潤率不大可能恢復到被打壓前的水平，其股價看起來也確實有點被低估了。毫無疑問，觀察人士會關注其全球化行動在今年的進展情況。這方面若是進展強勁，可能會為該股帶來一些上漲空間。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
RLX.US
SJM’s prospect does not inspire confidence

賭枱大減衛星場結業 澳博前景難寄厚望

澳博今年首季業績大幅改善，但仍未能扭虧為盈，表現落後於一眾博企 重點： 集團首季虧損收窄逾九成，蝕7,400萬港元 投資銀行對澳博前景看法一般，大摩給予「減持」評級 　 劉智恒 已故賭王何鴻燊曾雄霸澳門賭業40年，今天家族成員在博彩業上仍具影響力，但旗艦澳門博彩控股有限公司(0880.HK)的市佔率已大不如前，市場泰半被外來者瓜分，昔日主宰澳門賭業的時代一去不返。 相對於其它博企，澳博在疫後復蘇較緩慢，剛公布的首季業績仍虧損7,400萬港元($9.47 million)，雖遠較去年同期虧損8.69億港元理想，但始終未有盈利可言。期內淨收益升73%至69.2億港元，經調整EBITDA(息、稅、折舊及攤銷前盈利)為8.64億港元，按年增長近27倍。 新葡京總收益19.58億港元，經調整物業EBITDA為5.35億港元，按年升2.4倍。上葡京綜合渡假村總收益大幅改善，大升近兩倍至14.2億港元，經調整物業EBITDA為8,800萬港元，去年同期虧損2.3億港元。至於衛星賭場，經調整物業EBITDA仍錄得虧損5,200萬港元。業績公佈後，翌日澳博股價微升0.35%報2.87港元。 投行態度保留 即使發布一份大有改善的成績表，投資市場對於澳博仍甚有保留，摩根士丹利指出，澳博的首季業績與該行大致符合，續給予澳博「減持」評級，目標價2.15港元。中金則維持「中性」評級，只微升今年EBITDA預測1%至42.1億港元，維持2025年為48.22億港元，目標價3.3港元。匯豐上調集團今明兩年的EBITDA預測5至6%，並將目標價由2.6港元上調至3港元，維持「持有」評級。 事實上，澳博遲遲未獲盈利，其中很大程度是上葡京的業務尚在發展期，收入仍然未趕上新葡京。雖然今年首季已有較大改善，代價是要大手投入資源，進行持續的推廣。 2023年的市場推廣及宣傳開支達38.25億港元，較2022年大升7.3倍，拖低了去年整體業績表現。預計澳博為推動上葡京的旅客量，推廣費用會持續加碼，至於能否同時大幅提升上葡京的收益，相信還需要一段時間。 賭枱大減三成 另外，澳博的一大問題是集團整體賭枱數量被澳門政府大幅削減。2022年博彩牌照競投中，澳門政府根據標書得分來分配賭枱數量，美高梅中國(2208.HK)獲批750張，較之前上升近36%，金沙(1928.HK)與銀河娛樂(0027.HK)所獲分配數量跟過去相若，永利(1128.HK)減少10.7%至570張，新濠(0200.HK)旗下的新濠博亞(MLCO.US)減少17.8%至750張，澳博成為大輸家，賭枱數量大減29.2%至1,250張。 賭枱數量大減，暫時或許未有太大影響，但隨著賭客量慢慢上升，澳博能再提升收入的空間會受到賭枱量的制肘，直接影響收入。此亦所以投資市場對澳博未來發展有一定戒心，畢竟集團業務縱使做得好，也受到賭枱數量的限制而難擴大收益。 瑞信指出，今天澳門的博彩生態出現大變化，由以往貴賓廳主導，轉而向中場及休閒玩家為主，賭枱數量至關重要，政府的賭枱安排，對澳博控股和新濠國際未來發展有負面影響。 衛星賭場關門 另外，新的博彩法例修改了規則，賭廳的運營模式改變，過去中介人向博企承包賭廳，雙方再而分成的時代一去不返。新法例下賭廳不再外包，中介人只能收取傭金卻不能攤分盈利，令原先賭廳中介人的積極性大大減低；加上現時內地禁止北上拉客，貴賓廳的營運變得艱難，而衛星賭場很倚賴VIP客戶，業務自然受到影響，收入亦難復舊觀。 衛星賭場眼見盈利大不如前，甚至有虧損風險，許多經營者意興䦨珊。澳門2022年修訂博彩法及新賭牌落實後，期間已有7間衛星賭場結業。現時尚有11間繼續營運，銀河娛樂及新濠博亞各佔1間，余下9間屬於澳博。由於澳博是雲雲博企中，擁有最多衛星賭場，自然受影響最大。2019年高峰時澳博有16家衛星賭場，現只余下9家，可想而知在此次新賭牌競投中，受到了一定重創。 今年首四個月，澳門博彩收入達758.7億澳門元，按年升54%，預計全年的賭收可逾兩千億澳門元。在大環境不斷改善下，博企的收益將陸續增加，澳博也可受惠；然而在賭枱及衛星賭場數量減少，上葡京的業務提升未能一蹴而就，預期澳博今年的股價只能較去年略佳，整體上升空間受到局限。正如投行給予的目標價每股介乎3至3.3港元，較上週五收市的3.1元差距不大。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
0880.HK

新聞概要：國際業務增長放緩 信也科技收入微增

這家在線貸款服務商一季度國際業務增長41%，低於上一季度的85% 陽歌 周三，在線貸款中介服務商信也科技集團 (FINV.US) 發佈財報，一季度國際業務增速放緩，反映公司在擴大海外業務以抵消國內業務增長放緩上所面臨的困難。 與此同時，儘管在中國經濟放緩的不穩定環境下，公司利潤下降，不良貸款增加，但公司促成的交易額增長11.3%，助它實現整體收入的小幅增長。 財報公佈後，信也科技的股價在週四的交易中下跌了2.1%。今年到目前為止，該股上漲了2.2%，落後於iShares MSCI中國ETF的16%漲幅，原因是投資者擔心中國金融行業的貸款違約率上升。信也科技報告稱，截至今年3月31日，中國業務90天以上的拖欠率，從一年前的1.72%上升至2.45%。 雖然很多競爭對手在當前環境下趨向保守，導致它們在中國的貸款活動和收入下降，但信也科技仍在繼續推動貸款的增長。 公司最新公布的業績顯示，一季度居於核心地位的國內業務，促成交易額達461億元，較去年同期的418億元上漲10.3%。國際市場促成交易額22.1億元，較上年同期的15.7億元同比增長40.8%，但增長率較去年第四季度的85%和第三季度的99%大幅下降。 信也科技正將目光轉向國際市場，以抵消國內市場增長放緩和風險上升的影響。在本土市場，它不僅面臨著經濟放緩帶來的違約增加，還有金融監管機構頻繁收緊政策，帶來的監管風險亦續漸上升。 不過，包括印尼和菲律賓業務在內的海外業務，仍只相當於中國業務的一小部分，海外貸款僅佔未償還貸款總額的2%。信也科技表示，一季度國際業務對營收的貢獻雖有增長，但還是相對較小，只佔集團總營收的18.8%。 信也科技中國業務的獨立借款人數量，在今年一季度同比下降18.2%至180萬。但由於平均貸款規模大幅增加，抵消了這一影響。它在中國的平均貸款規模增長28%，達到10,121元。因此，公司一季度整體收入同比增長3.7%至31.7億元，但淨利潤下降了23%，為5.32億元。 信也科技表示：「儘管自2024年初以來宏觀經濟持續向好，但我們所處市場仍存在不確定性。」公司續稱：「已觀察到復蘇的積極跡象，並將繼續密切監測橫跨整個泛亞市場的宏觀狀況，並在業務運營中保持謹慎。」 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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